市值日本第四，铠侠别忙着“狂欢”

铠侠控股公布截至 2026 年 3 月的财年业绩，营收创下历史新高。2026 年 1 至 3 月季度销售额同比大增 188.9%，达到 1.029 万亿日元；营业利润暴涨 15.9 倍，净利润更是飙升 30.8 倍。

受业绩提振，铠侠股价创下上市以来历史峰值，市值一度突破 8 万亿日元，排名跃升至日本企业市值第四位。业内媒体纷纷看好，将其视作日本存储产业重回兴盛的标志。但面对此番欢庆氛围，笔者却心生顾虑。放眼全球存储市场，铠侠目前仅占据 4.4% 的份额，行业竞争力并不突出。

与此同时，中东局势持续恶化，产业链供应链随时存在断裂风险。潜在隐患包含：干法刻蚀工艺必备的氦气供应中断、生产设备运转依托的石脑油相关零部件断供，以及光刻胶原料供给受阻。一旦风险爆发，铠侠工厂或将被迫停产，企业管理层对此危机的应对筹备情况，仍有待考量。

平均售价飙升带来的意外之财

首先来看 2026 年 3 月收官的 2025 财年第四季度经营数据。

• 销售额：10290 亿日元，同比增幅 188.9%
• 非公认会计准则营业利润：5991 亿日元，利润率 59.7%，同比增长 15.9 倍
• 非公认会计准则净利润：4099 亿日元，利润率 40.9%，同比增长 30.8 倍

图1：铠侠2025财年（截至2026年3月）第四季度（2026年1月至3月）业绩。

对比 2019 年四季度至今的季度经营走势，2025 年一季度至 2026 年一季度，企业营收、利润均实现跨越式增长，数据表现十分亮眼。

图2. 铠侠季度销售额、营业利润和净利润（2026年4月至6月预测）。

这里简单说明非公认会计准则统计口径，该核算方式会剔除股权激励支出、业务重组费用、并购相关开销等一次性非经常性收支，能够直观体现企业核心主业的稳定盈利水平，众多半导体企业均采用此项统计标准。不过各家调整统计的项目存在差异，横向对比企业业绩时需要审慎参考。

回归铠侠 2026 年一季度亮眼业绩，企业内部人员普遍因营收、股价大涨倍感振奋，但客观剖析业绩成因，便能发现其中问题。

利润大幅攀升，并非源于产品出货规模扩张，核心原因是 NAND 晶圆现货价格大幅上涨。价格从 2025 年 3 月的 2.76 美元，涨到 2026 年 3 月的 21.07 美元，涨幅接近 7.6 倍。反观产品出货量，本季度相较上一季度反而下滑约一成。

图 3. DRAM 现货价格和 NAND 晶圆现货价格（截至 2026 年 5 月 19 日）。

值得注意的是，即便出货量减少 10%，企业非公认会计准则营业利润率依旧从上个季度的 26.6% 翻倍至 59.7%。这份盈利增长并非依靠自身产品竞争力、销量提升实现，完全是搭乘存储价格上涨的行业风口，收获短期红利。

除此之外，利润同比数十倍激增的表象，也依托于去年同期极低的业绩基数。2025 年一季度企业营业利润仅 371 亿日元，净利润仅有 203 亿日元，基数偏低才造就了如今夸张的增长倍数，不必被大幅增长的标题数据误导判断。

NAND 市场排位下滑，与头部厂商差距拉大

梳理铠侠在全球 NAND 闪存市场的行业地位，2026 年一季度各厂商预估销售额数据如下：三星 105 亿美元，SK 集团（含收购的 Solidigm）97 亿美元，铠侠 58 亿美元，美光 55 亿美元，西部数据 53 亿美元。

图4. NAND 闪存制造商销售额（2026 年第一季度采用最大预测值）

虽然三星和SK集团这两家韩国制造商的销售额遥遥领先，约为100亿美元，但铠侠以及美光、闪迪销售额仍然在50亿美元左右，和头部企业差距显著。

图5.  NAND 闪存厂商的销售份额（2026 年第一季度数据采用最大预测值计算）。

从市场份额维度来看，2026 年一季度预估占比分别为：三星 25.1%，SK 集团 23.2%，铠侠 13.9%，美光 12.7%，西部数据 12.0%。

曾经东芝存储时期，企业 NAND 市场占有率最高可达 35%，与三星不分伯仲，如今份额缩水至 13.8%。和韩国两大龙头企业的差距不断拉大，同时身后美光、西部数据紧随其后，份额差距仅 1 至 2 个百分点。

作为 NAND 闪存技术发源地的日本，本土存储龙头如今已然面临被其他企业赶超的风险。

总而言之，尽管铠侠在2026年第一季度的业绩较去年同期表现强劲，但这主要是由于NAND晶圆现货价格飙升，以及2025年第一季度业绩极其糟糕。此外，与三星和SK集团等竞争对手相比，铠侠的NAND销量仅略高于其一半，其市场份额也从曾经的35%左右下降至目前的13.8%。

鉴于上述情况，对“创纪录的利润和创纪录的股价”如此欣喜是否合适？此外，铠侠目前缺乏DRAM业务，而DRAM业务的增长速度远超NAND闪存。雪上加霜的是，由于中东局势恶化，铠侠似乎正面临氦气供应中断的危机；石脑油短缺导致包括干法刻蚀设备在内的所有生产设备耗材短缺；以及光刻胶可能耗尽。这些问题将在后续章节中详细讨论。

缺乏DRAM的致命缺陷

铠侠业务体系单一，仅深耕 NAND 闪存赛道，并未涉足 DRAM 领域。而当下人工智能产业蓬勃发展，DRAM 成为存储行业增长核心板块，市场扩容速度远超 NAND 闪存。

2025 年一季度全球 NAND 闪存市场规模为 120.2 亿美元，2026 年一季度增至 338 亿美元，规模扩张至原先 2.8 倍；同期 DRAM 市场从 270.1 亿美元增长至 1045 亿美元，增幅达到 3.9 倍。现阶段 DRAM 整体市场体量已是 NAND 闪存的三倍，人工智能产业带来的行业红利，大多流向 DRAM 厂商，尤其主营高带宽内存 HBM 的企业获益最多。

图 6. 全球 DRAM 和 NAND 市场（TrendForce 预测至 2026 年第一季度）

2026 年一季度各大 DRAM 厂商预估销售额：三星 380 亿美元，SK 海力士 340 亿美元，美光 235 亿美元。

图7. DRAM厂商销售额数据（采用2026年第一季度最高预测值）。

就销售份额而言，三星曾一度将榜首位置让给凭借8-12层堆叠宽带内存（HBM）表现优异的SK海力士，但如今三星再次超越SK海力士，以36.4%的市场份额重夺第一。与此同时，被三星超越的SK海力士则落后3.9个百分点，市场份额为32.5%。美光以22.5%的市场份额位列第三（图8）。

图 8. DRAM 厂商的销售份额（2026 年第一季度数据采用最大预测值计算）。

这三家公司合计占据了91.4%的市场份额，几乎垄断了DRAM市场。铠侠（Kioxia）完全被排除在外。铠侠甚至连DRAM市场——人工智能热潮的核心，都未能涉足。

铠侠在整体内存市场（DRAM + NAND）的份额

现在，让我们来看看内存制造商的总销售额（市场份额），包括 DRAM 和 NAND。首先，就DRAM和NAND的总销售额而言，三星为485亿美元，SK海力士为437亿美元，美光为290亿美元，铠侠为58亿美元，闪迪为53亿美元（图9）。铠侠和闪迪仅生产NAND闪存，其销售额占韩国制造商总销售额的不到10%。

图 9. 存储器制造商销售额（DRAM + NAND 总计）

接下来，从DRAM和NAND的合并销售份额来看，三星占35.1%，SK海力士占31.6%，美光占21.0%，而铠侠仅占4.4%，闪迪仅占3.8%（图10）。铠侠的份额仅为美光的五分之一左右，三星的八分之一左右。

图 10.存储器制造商（DRAM + NAND）的销售份额

纵观长期发展走势，铠侠整体存储市场份额从 2009 年约 13% 持续走低，如今跌至历史低位。人工智能时代到来后，单一依赖 NAND 闪存的经营模式，潜藏的结构性弊端彻底暴露。抛开日本市值第四的亮眼头衔，从全球存储行业整体格局来看，铠侠如今已是行业中小体量企业，综合竞争力不容乐观。

中东局势动荡，工厂停产风险加剧

就在铠侠（Kioxia）庆祝其“创纪录的利润”并成为“日本市值第四大公司”之际，一场威胁到半导体工厂运营根基的供应链危机正从中东悄然逼近。

（1）氦气供应中断的风险

氦气是半导体制造中必不可少的物质，用于晶圆冷却、泄漏测试，以及作为各种工艺气体的稀释剂和载体。它是一种不可替代的战略物资，一旦供应中断，半导体工厂将立即停产。具体来说，在3D NAND领域，据说约70%的资本投资都投入到了干法刻蚀设备中，这意味着需要大量干法刻蚀机的运转。氦气是这些机器运转的必需燃料，一旦氦气库存耗尽，3D NAND生产线就会停产。

日本的氦气全部依赖进口，其中41%来自卡塔尔。然而，由于下文所述的原因，卡塔尔的氦气已从市场上消失。这对铠侠公司造成了极其重大的影响。铠侠位于四日市和北上两地的工厂每天都消耗大量的氦气。如果不能确保长期合同和多家供应商的稳定供应，氦气耗尽可能直接导致工厂停产。铠侠绝不能掉以轻心。

（2）干法刻蚀设备零部件短缺，70%的3D NAND投资遭受重创

在3D NAND制造中，干法刻蚀设备约占总投资的70%。3D NAND目前采用超过300层的堆叠结构，其核心技术在于“高深宽比刻蚀”，即垂直钻取极深的孔。这正是Lam Research、东京电子和应用材料等公司生产的干法刻蚀设备的作用所在。

这些干法蚀刻机的许多关键部件（腔室部件、特殊密封材料、弹性体、氟树脂部件等）均由石脑油衍生的石油化工产品制成。如果中东局势恶化，原油和石脑油价格飙升，或者来自中东的石脑油和石油化工产品运输中断，干法蚀刻机部件的供应将立即面临紧张局面。

不仅新设备的交付会延误，现有设备耗材更换的延误也会导致正在运行的蚀刻设备停机。对于一家3D NAND工厂来说，这无疑是致命的。如果占资本投资70%的设备停止运行，那么所有投资都将付诸东流。

此外，石脑油衍生的组分和材料不仅用于干法刻蚀设备，还用于所有制造设备，包括曝光设备、涂布/显影设备、各种胶片沉积设备、各种清洗设备和各种检测设备。因此，必须指出的是，石脑油衍生的组分和材料的中断将是一个重大问题，会危及所有制造设备的稳定运行。

（3）光刻胶损耗风险

光刻胶的许多原材料，包括树脂、感光剂和溶剂，都源自石脑油基石油化工产品。如果来自中东的原材料供应中断，JSR、东京樱化化学、信越化学、富士胶片和住友化学等光刻胶生产商的生产也将受到影响。

光刻胶是一种易损耗材料，保质期有限，难以长期储存。即使供应中断仅几周，也可能导致半导体工厂的光刻工艺停工。

（4）没有迹象表明霍尔木兹海峡的封锁将会解除。

2026年3月，伊朗袭击卡塔尔液化天然气设施后，作为液化天然气生产副产品的卡塔尔氦气从市场上消失。由于卡塔尔氦气约占全球市场份额的30%，此次事件导致全球氦气市场整体出现相应萎缩。

此外，由于美伊冲突仍未见结束迹象，霍尔木兹海峡实际上仍处于封锁状态。2026年5月14日，中美两国领导人在中国举行峰会，发表联合声明称不应封锁霍尔木兹海峡，但伊朗对此并不认同，霍尔木兹海峡的封锁仍在继续。这种情况似乎很可能会持续很长时间。

此外，霍尔木兹海峡封锁的时间越长，所有制造设备（包括干法刻蚀设备）所需的石脑油衍生消耗品就会越消耗殆尽，3D NAND 制造所需的光刻胶的采购也会变得困难。

如果氦气供应耗尽，所有生产设备（包括干法刻蚀系统）的耗材以及光刻胶的供应也随之中断，铠侠位于四日市和北上两地的工厂将立即停产。这并非危言耸听，而是供应链结构中残酷的现实。

铠侠现在必须做什么？

面对当下局势，铠侠不能沉醉于高额利润与市值排名，管理层需迅速出台应对方案。

首先，要确保氦气的长期供应。这包括使氦气来源多样化，例如美国和阿尔及利亚的氦气，加快签订长期合同，将内部库存增加一倍，并立即投资建设氦气回收和再利用设施。

其次，对干法刻蚀设备零部件进行战略性储备至关重要。应与 Lam Research 和东京电子等设备制造商合作，确保关键耗材至少六个月的战略库存。如果占 3D NAND 投资 70% 的设备停止运行，所有投资都将付诸东流。毋庸置疑，对于除干法刻蚀设备以外的其他制造设备，也必须采取类似的措施。

第三，增加光刻胶的安全库存至关重要。与光刻胶生产商密切信息共享、确保原材料和感光剂的替代来源，以及尽可能增加库存，都是当务之急。

第四，对整个供应链进行地缘政治风险评估。应立即在首席执行官的直接领导下建立一套系统，每周（甚至每天）监测地缘政治风险（包括中东局势）对半导体制造流程各个环节的影响。

第五，要对股东和投资者坦诚披露信息。与其一味吹嘘“创纪录的利润”，不如坦率地披露即将面临的供应链风险以及正在采取的应对措施，这才是对待长期股东的真诚之举。现在绝非沉迷于短期股价飙升的时候。

铠侠是否意识到“日本第四大”的重担？

铠侠市值位列日本企业第四，也表明日本产业界对铠侠寄予厚望。作为日本存储器产业的最后堡垒，如果铠侠被迫关闭工厂，其影响不仅限于公司业绩下滑，更将对日本半导体产业乃至整体经济安全造成沉重打击。

短期盈利增长已然成为过往，管理层应当放下成绩带来的优越感，下到生产车间，仔细核对氦气、干法刻蚀设备耗材和光刻胶的库存清单。中东危机发展无法预判，企业没有多余时间观望等待。亮眼财报无法衡量企业真正实力，从容应对危机才是企业立足根本。身负本土存储产业发展重任，铠侠需即刻行动，守住生产运转底线，直面行业多重考验。